Die US-Märkte haben in diesem Jahr eine erstaunlich gute Performance hingelegt. Viele Ökonomen gehen nun von ersten Zinserhöhungen der amerikanischen Notenbank gegen Mitte 2015 aus. Was dann?
Christina Böck ist ‹CIO Switzerland & Head Solution Strategists Central Europe› bei Axa Investment Managers. Ihre Kolumne für finews.ch erscheint monatlich.
Können die Anleihenrenditen also noch länger niedrig bleiben, oder wird nun eine Normalisierung nach oben beginnen? Und können die Aktien dabei weiter steigen?
Aus den Sitzungsprotokollen des Offen-Markt-Komitees (FOMC) wissen wir, dass 12 von 16 Mitgliedern dieses Gremiums den ersten Zinsschritt im Jahr 2015 sehen. Der Konsens der Vorhersager platziert diese erste Aktion zur Mitte des Jahres.
Eine seltene Periode
Zinsanstiege sorgen normalerweise dafür, dass auch die Renditen auf längerfristige Anleihen anziehen – die Kuriosität des aktuellen Zyklus ist, dass die Vorankündigung diesmal extrem früh gekommen ist. Daher muss man sich fragen, ob sich Aktien und Obligationen weiterhin so positiv entwickeln können.
Auch wenn die Periode seit 2008 ihresgleichen in der Geschichte sucht, so bietet es sich doch an, einen Vergleich mit anderen Phasen von Zinserhöhungen zu machen. Es gab drei Gelegenheiten, bei denen die offiziellen Zinssätze länger als ein Jahr auf einem Tiefstand verharrten, bevor sie wieder angehoben wurden.
Die 1960er Jahre
Im August 1963, noch zu Zeiten des Bretton-Woods-Systems, erhöhte die US-Notenbank (Federal Reserve, Fed) die Leitzinsen um 50 Basispunkte auf 3,5 Prozent, insbesondere um Kapitalabflüsse zu verhindern. Im Jahr, das diesem Entscheid vorausgegangen war, waren Anleihen- und Aktienpreise parallel angestiegen.
Nach der Fed-Aktion stiegen die Aktien weiter (+15,5 Porzent in zwölf Monaten), während die Anleihenrenditen sich recht stabil um die 4 Prozent bewegten. Allerdings wurde die Fed-Aktion damals als eine isolierte angesehen, und man erwartete keine weiteren Leitzinserhöhungen.
Die 1990er Jahre
Das Jahr 1994 ist als das Bond-Crash-Jahr in die Finanzgeschichte eingegangen. Als am 4. Februar 1994 die Fed die Zinsen zum ersten Mal um 25 Basispunkte erhöhte, war dies der erste Schritt auf einem Weg, der die Zinsen insgesamt um 3 Prozentpunkte ansteigen liess. Sozusagen unter Schock zogen die Renditen auf 10-jährige US-Staatsanleihen um 2 Prozentpunkte an, was entsprechende Kursverluste in den Anleihenpreisen nach sich zog.
Die Aktien liessen sich allerdings nicht davon stören und stiegen weiter – befand sich die US-Wirtschaft doch in einem Aufschwung, in dem die Unternehmens-Ergebnisse sich weiter verbesserten und erst drei Jahre später zu korrigieren begannen.
Die 2000er Jahre
Von den drei Vergleichsperioden ist dies die einzige, in der sich Anleihen- und Aktienpreise nicht parallel entwickelten, da die Anleihenpreise vor der Fed-Zinserhöhung sanken, während die Aktien weiter stiegen. Der Grund für diese Diskrepanz war, dass die Unternehmensgewinne nicht unter der graduellen Entfernung der lockeren Politik zu leiden hatten.
Insgesamt jedoch überraschte die recht geringe Reaktion der Anleihenmärkte mit nur geringen Kursverlusten und führte zu Chairman Alan Greenspans berühmtem Ausspruch vom «Bondmarkt-Rätsel» (Bond Market Conundrum).
Bedeutung für den Markt heute
Dieser historische Vergleich zeigt, dass Aktien regelmässig in der Phase vor einem ersten Zinsanstieg eine gute Performance erzielen. In allen Vergleichsperioden waren die Unternehmensdaten gesund, die Gewinne steigend.
Unter diesen Umständen tat der Entzug der lockeren Geldpolitik dem Aktienboom keinen Abbruch, auch wenn die Bewertungen recht teuer wurden. Dies erwarte ich auch in diesem Zyklus: Eine sich erholende Konjunktur, niedrige Inflation und eine vorsichtige Normalisierung der Geldpolitik.
In der Konsequenz bestätigt der historische Vergleich meine Empfehlung: Aktien übergewichten – Staatsanleihen untergewichten.
Christina Böck bildete sich an der Westfälischen Wilhelms-Universität in Münster zur Diplom-Kauffrau aus, bevor sie einen Master in Management an der H.E.C. in Paris erlangte. Nach verschiedenen Praktika war sie ab 1994 bei der Dresdner RCM Gestion in Paris tätig. Später wechselte sie zur Allianz-Pimco-Gruppe. Zu Axa Investment Managers in Paris stiess sie im April 2001. Seit März 2007 arbeitet Christina Böck in Zürich, heute als ‹CIO Switzerland & Head Solution Strategists Central Europe›.
