Francois Collet, stv. CIO für festverzinsliche Wertpapiere bei DNCA, unterstreicht die Bedeutung einer echten Diversifizierung in einem volatilen Umfeld.

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Bedeuten fiskalische Dominanz, Deglobalisierung, geopolitische Spannungen, Ressourcenknappheit und der grüne Wandel, dass die Anleger eine neue Perspektive einnehmen müssen?

All dies sind neue Probleme, denen die Anleger Aufmerksamkeit schenken sollten. Fiskalausgaben waren nach 2008 kein Thema, und die Regierungen haben sich für Sparmassnahmen entschieden. Jetzt haben wir einige Regierungen, die de facto eine Politik der «modernen Geldtheorie» verfolgen, indem sie Kriegsdefizite ausweisen, während die Arbeitslosigkeit auf einem Rekordtief liegt. Das ist eine gewaltige Veränderung.

Die Deglobalisierung ist ein relativ neues Phänomen, das sich fortsetzen dürfte. Die geopolitischen Spannungen, insbesondere im Nahen Osten, sind auf dem höchsten Stand seit einer Generation oder mehr. Und der grüne Wandel wird sich fortsetzen - vor dem Hintergrund wachsender Ressourcenknappheit.

Neue Perspektive einnehmen

Hinzu kommt, dass die Arbeitsmärkte in einer Zeit, in der die Produktivität nicht sehr stark gestiegen ist, immer enger werden. Das ist ein Rezept für höheres Lohnwachstum und höhere Kerninflation. In Anbetracht dessen sind wir der Meinung, dass die Anleger eine neue Perspektive einnehmen sollten.

Zwar dürfte die Disinflation in absehbarer Zukunft anhalten, doch ist dies zu einem grossen Teil auf Basiseffekte zurückzuführen, die nicht ewig anhalten können. Es würde uns nicht überraschen, wenn sich die Inflation auf einem höheren Niveau als zuvor einpendelt und die Inflationsvolatilität höher bleibt, was sich bereits an einigen Indikatoren wie den langfristigen Inflationserwartungen ablesen lässt.

Mehr Flexibilität gefragt

Dieser letzte Teil ist wichtig: Unternehmen und Anleger können sich daran gewöhnen, dass sich die Inflation vielleicht auf einem mässig höheren Niveau einpendelt. Womit sie jedoch seit einer Generation nicht mehr konfrontiert waren, sind starke Preisschwankungen, die sich auf die Korrelationen zwischen den Vermögenswerten und die künftigen Ausgabenpläne auswirken.

Ging man früher davon aus, dass ein Portfolio aus Aktien und Anleihen und vielleicht ein paar Immobilien diversifiziert genug ist, um Marktschocks angemessen abzufedern, so hat das Jahr 2022 deutlich gezeigt, dass unterschiedlich und divers nicht unbedingt dasselbe ist. Infolgedessen werden die Anleger sehr viel flexibler sein müssen als bisher.

Herr Collet, was könnte dies für Vermögenswerte bedeuten? Bleibt die höhere Volatilität der Vermögenspreise bestehen, wenn die Inflationsvolatilität hoch bleibt?

Ja. Eine höhere Inflationsvolatilität ist aus mehreren Gründen besonders schädlich. Erstens: Wenn es den Zentralbanken ernst damit ist, die Inflation bei etwa 2 Prozent stabil zu halten - und wir glauben, dass sie das tun -, dann müssen sie aggressiver und häufiger reagieren, um die Inflation einzudämmen, wenn sie deutlich über 2 Prozent steigt.

Das ist natürlich schlecht für fast alle Vermögenswerte, da sie Liquidität abziehen und die finanziellen Bedingungen wie 2022 verschärfen. Zweitens: Wenn die Inflation unsicherer und unbeständiger ist, werden die Anleiheinvestoren wahrscheinlich eine höhere Laufzeitprämie für das Halten von Anleihen mit längerer Laufzeit verlangen, während die Renditen wahrscheinlich gelegentlich in die Höhe schnellen.

«Die Aktienbewertungen in einigen Ländern könnten für eine Herabstufung anfällig sein»

Vereinfacht ausgedrückt könnte dies die Staatsanleihen belasten, die Renditekurven steiler werden lassen und den Aktien schaden, deren Bewertungen mit den Anleiherenditen und dem «risikofreien Zinssatz» abgezinst werden. Die Aktienbewertungen in einigen Ländern wie den USA sind nicht billig und könnten für eine Herabstufung anfällig sein, wenn die Inflation ansteigt oder die Renditen in die Höhe schiessen, wie es 2022 der Fall war – insbesondere bei zinssensiblen Titeln mit längerer Duration wie Technologie.

Dies war auch kurzzeitig im Jahr 2023 der Fall, als die aggressive Finanzpolitik der US-Regierung die Laufzeitprämien in die Höhe schnellen liess, was den Aktien schadete. Im Jahr 2022 gab es also einen Ölpreisschock, und 2023 hatten wir fiskalische Probleme.

Beide bleiben Risiken. Die Anleger müssen also über eine echte Diversifizierung nachdenken. Das 60/40-Portfolio und die Vorstellung, dass Aktien und Anleihen immer umgekehrt korreliert sein werden, ist ein relativ neues Phänomen. Ein Blick in die Geschichte zeigt, dass dies in der Regel nicht der Fall war, insbesondere wenn die Regierungen auf die Realwirtschaft und das Wirtschaftswachstum abzielten, wie es jetzt der Fall ist.

Dies ist eine Realität, die die Anleger akzeptieren oder ihr gegenüber aufgeschlossen sein sollten.

Wird dies aktive Anleger begünstigen, die Flexibilität und eine echte Diversifizierung anstreben können?

Wir denken ja. Die «grosse Mässigung» könnte sich als historischer Irrweg herausstellen. Aber wir glauben, dass dies ein Segen für diejenigen sein könnte, die daraus einen Vorteil ziehen können.

Wir sind der Meinung, dass traditionelle festverzinsliche Wertpapiere weiterhin Probleme haben werden und möglicherweise nicht mehr den Ballast oder Schutz bieten, den sie einst boten und den die Anleger immer noch brauchen.

«Wir glauben, dass ein neuer Bullenmarkt für flinke und intelligente Anleger gerade erst beginnt»

Aus diesem Grund verfolgen wir bei unseren festverzinslichen Portfolios einen stark diversifizierten Ansatz und haben unser Angebot an Absolute-Return-Fonds erweitert. Mit dem richtigen Know-how kann die Volatilität von einem Feind zu einem Freund werden.

Der 40-jährige Bullenmarkt für Anleihen mag zu Ende gehen, aber mit Hilfe von Strategien wie Durationsmanagement, Arbitrage, Relative Value usw. glauben wir, dass ein neuer Bullenmarkt für flinke und intelligente Anleger gerade erst beginnt.

Geschrieben im März 2024

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