Viele Akteure an den Finanzmärkten misstrauen den nebulösen Ankündigungen der US-Administration. Sigi Böttinger von Pilatus Partners verrät, wie man mit Bonds trotzdem positive Renditen erzielt. 

Herr Böttinger, wie weit haben Zinserhöhungen in den USA noch eine Wirkung, wenn die Trump-Administration einen protektionistischen Wirtschaftskurs fährt?

Es ist noch absolut schwer abzuschätzen, welche realwirtschaftlichen Auswirkungen die bisher angekündigten Massnahmen der amerikanischen Regierung induzieren werden. Tatsache ist, dass die nach der Stabsübergabe im Weissen Haus befürchteten Verwerfungen am US-Treasury-Markt ausgeblieben sind und die Renditen seither weitgehend auf unverändertem Niveau verharren.

Was bedeutet das?

Offensichtlich misstrauen die Akteure an den Kapitalmärkten den nebulösen wirtschaftspolitischen Ankündigungen der neuen US-Administration und erwarten kaum nachhaltige Auswirkungen auf Wachstum und Inflation. Bemerkenswert ist, dass seit dem 19. Januar die «5-year/5-year break-even-Rates», also die impliziten 10-jährigen Inflationserwartungen in den USA, von 2,14 Prozent auf 1,95 Prozent gefallen sind. Ein Trend, den es genauer zu verfolgen gilt.

Warum?

Nehmen wir nur mal das Beispiel der angekündigten Einführung von Importzöllen. Die USA importierten 2015 alleine aus Mexiko Waren im Gegenwert von 295 Milliarden Dollar. Die geplante Steuererhebung in der Höhe von 20 Prozent des Importwertes würde die Produkte im Inland verteuern.

«Ein Blick zurück lässt aufhorchen»

Das heisst, dass die Zeche von den US-Konsumenten und den Unternehmen bezahlt würde. Dieser Kaufkraftentzug könnte eine Schwächung der gesamtwirtschaftlichen Nachfrage hervorrufen und Arbeitsplätze gefährden. Steigende Preise bei schwächelnder Nachfrage könnten die amerikanische Notenbank (Federal Reserve, Fed) in eine ungemütliche Situation hineinmanövrieren.

Die Fed hat für das laufende Jahr drei Zinserhöhungen angekündigt. Ist das realistisch?

Ein Blick zurück lässt aufhorchen. An ihrer Sitzung vom 16. Dezember 2015 hatte die Fed für 2016 vier Zinserhöhungen angekündigt. Erfolgt ist nur ein Zinsschritt und dieser erst Ende 2016. Auch die Geschehnisse an den Kapitalmärkten haben viele Akteure auf dem falschen Fuss erwischt: Notierten die Renditen für 10-jährige US-Staatsanleihen im Januar 2016 noch bei 2,3 Prozent, rutschten diese bis Juni auf einen historischen Tiefststand von 1,35 Prozent und beendeten das Jahr 2016 bei knappen 2,5 Prozent.

Ähnliche Entwicklungen waren auch an den anderen entwickelten Kapitalmärkten zu beobachten. Mit anderen Worten: Es herrschte im vergangenen Jahr eine äusserst hohe Volatilität, insbesondere am langen Ende der Zinskurven. Ein ähnliches Szenario ist für das laufende Jahr nicht ganz auszuschliessen, vor allem wenn die gegenwärtigen Unsicherheiten anhalten.

Wie geht es weiter?

Bei ihrer ersten Sitzung im laufenden Jahr hat die Fed die Zinsen, wie erwartet, unverändert belassen. Sie erwähnte zwar in ihrem Communiqué, dass sich zuletzt die Stimmungsindikatoren verbessert hätten, verwies aber gleichzeitig auf die schwachen Investitionen der Unternehmen.

«US-Präsident Donald Trump sieht die Wirtschaft in einem erbärmlichen Zustand»

Neu und überraschend war, dass die Fed die marktbasierten Inflationserwartungen als «niedrig» einstuft. Das dürfte der erste Warnschuss für ein mögliches Überdenken der angekündigten Geldpolitik gewesen sein.

Wie ist das Verhältnis der neuen US-Administration mit der Notenbank einzustufen?

Gegensätzlicher könnten die Einschätzungen der Regierung und der Fed bezüglich der aktuellen Lage und der wirtschaftlichen Aussichten nicht sein. Bisher wurden von Donald Trump aber noch keine verbalen Attacken in Richtung der Notenbank lanciert.

Doch es ist nur eine Frage der Zeit, bis es zwischen den beiden kracht. Die Fed will höhere Zinsen, und der amerikanische Präsident will mehr Wachstum. Auf die Frage, wie es der US-Wirtschaft geht, werden von den beiden Institutionen sehr unterschiedliche Aussagen gemacht.

Nämlich?

US-Präsident Trump sieht bekanntlich die Wirtschaft in einem «erbärmlichen Zustand», in der Jobs verschwunden sind und Fabriken geschlossen wurden. Ganz anders sieht dies die Fed, die sich bereits auf der Zielgeraden befindet. Die Arbeitslosenquote liegt bei 4,8 Prozent, was normalerweise mit Vollbeschäftigung verbunden wird, und die Inflationsrate bewegt sich in Richtung dem von ihr angestrebten Wert von 2 Prozent.

«Beides ist aufgrund der demographischen Entwicklung als reinste Utopie einzustufen»

Somit liegen auch die politischen Handlungsempfehlungen weit auseinander. Während die Fed-Vorsitzende ihre Erwartung von mehreren Zinsschritten im laufenden Jahr unterstrichen hat, um die Geldpolitik zu normalisieren, plant Trump eine enorme Stimulierung der Wirtschaft. Dadurch sollen in den kommenden zehn Jahren 25 Millionen neue Jobs geschaffen und das Wachstum wieder auf 4 Prozent zurückkehren.

Beides ist aufgrund der demographischen Entwicklung als reinste Utopie einzustufen. Ganz zu schweigen von den Auswirkungen der Industrierevolution 4.0 auf den Arbeitssektor. Auf der anderen Seite verweist die Notenbank auf die nahezu voll ausgelasteten Kapazitäten und empfiehlt, fiskalische Mittel für künftige Abschwünge bereitzuhalten.

Während in den USA die Zinsen steigen, deutet in Europa nichts auf eine solche Entwicklung hin. Was heisst das für die Anleger?

In der Tat lässt sich aus den Drei-Monats-Geldmarkt-Futures für den Franken- und Euro-Bereich ersehen, dass in den nächsten zwölf Monaten keine Änderung der Geldpolitik zu erwarten ist. Auf der Basis der Fed-Fund-Futures werden für die USA im laufenden Jahr zwei Zinserhöhungen angezeigt.

Die Geldmarktzinsen dürften also in die Schweiz und in der Eurozone im negativen Bereich verweilen, was impliziert, dass mit kurzfristig parkierten Geldern im besten Fall eine Null-Prozent-Verzinsung erreichbar ist. Im Dollar-Bereich sieht dies etwas besser aus.

«Die Schweiz hatte Ende der 1980er-Jahre ihren Immobiliencrash»

Um im Fixed-Income-Bereich positive Renditen zu erzielen, bedarf es eines aktiven Managementstils. Mit passiven Investments – via Exchange Traded Funds auf die entsprechenden Bond-Indices –, lässt sich per Definition kaum Geld verdienen, da diese bereits heute in Franken negativ und in Euro nur leicht positiv rentieren.

Stellen die US-Zinserhöhungen mittelfristig ein Risiko für die Schweiz dar, indem auch hierzulande die Zinsen steigen könnten, was im Immobiliensektor zu Problemen führen könnte?

Aus fundamentaler Sicht dürften sich die Renditen in Euroland und in der Schweiz nicht allzu stark nach oben bewegen, zumal eine starke Korrektur bereits seit Mitte des vergangenen Jahres erfolgte. Eine allgemeine, starke Zinswende ist hier somit nicht zu erwarten. Die Zinsdifferenzen zwischen den USA und Europa bewegen sich bereits seit einiger Zeit zugunsten des Dollar-Segments und haben allenfalls eine starke Aufwertung des «Greenback» induziert.

Die Schweiz hatte Ende der 1980er-Jahre ihren Immobiliencrash. Die kurzfristigen Zinsen schossen damals auf über 9 Prozent, während sich die Renditen für 10-jährige Staatsanleihen in Richtung 7 Prozent bewegten. In der Folge brachen die Preise je nach Region zwischen 30 Prozent bis sogar 40 Prozent ein.

Ein solches Szenario kann mit grosser Sicherheit ausgeschlossen werden. Es gibt in der Schweiz sicherlich einzelne Regionen, wo es zu Preisübertreibungen kam und Korrekturen zu erwarten sind. Aber ein allgemeiner Crash scheint nicht realistisch.

Was stimmt Sie so sicher?

Beispielsweise liegen gesamtschweizerisch die Preise für Gewerbeliegenschaften, nach Berechnungen von «Bloomberg», noch unter den Höchstständen von 1990/91, während im privaten Wohnungsbau die Preise merklich, aber nicht übertrieben angestiegen sind.

Welche Zinsprodukte in welchen Märkten empfehlen Sie für welche Art von Anleger?

Wie erwähnt, war das vergangene Jahr von hohen Volatilitäten geprägt. Gemessen am Gesamtmarkindex liess sich 2016 mit US-Staatanleihen von Januar bis Mitte Juni ein Ertrag von 6 Prozent erzielen.

«Wir tätigen im Moment keine Anlagen in Staatspapiermärkten der entwickelten Regionen»

Die Korrektur, die danach folgte, liess die erzielten Erträge schmelzen wie Schnee an der Sonne, womit über das gesamte Jahr hinweg betrachtet negative Erträge hingenommen werden mussten. Ähnlich erging es den Investments mit Schweizer Staatsanleihen.

Welche Konsequenzen ziehen Sie daraus?

Wir tätigen im Moment keine Anlagen in Staatspapiermärkten der entwickelten Regionen, da die Renditen zu tief oder sogar negativ sind und die einzugehenden Risiken nicht kompensiert werden.

Was ist Ihre Alternative?

Wir erachten den Sektor für Unternehmensanleihen und ausgewählten, bilanzstarken Banken weiterhin als attraktiv. Auch staatliche oder quasi-staatliche Emissionen aus den aufstrebenden Märkten mit soliden makroökonomischen Daten und stabilen Finanzstrukturen bieten sehr interessante Anlagealternativen.

«Wir empfehlen zudem, die Zinsrisiken möglichst tief zu halten»

Wir raten in ein global breit diversifiziertes Portfolio zu investieren, wobei punktuell lukrative Fremdwährungsengagements währungsgesichert eingegangen werden sollten. Wir empfehlen zudem, die Zinsrisiken tief zu halten.

Diese taktische Positionierung unter Ausnutzung von interessanten Opportunitäten, waren die Basis für die positiven Performance-Ausweise in unseren drei Pilatus Invest Income Fonds, welche Ende 2016 signifikante Ertragszuwächse von 2,74 Prozent (Referenzwährung Franken), 4,38 Prozent (Euro) und 4,56 Prozent (Dollar) auswiesen.

Pilatus Partners ist eine der Finma direkt unterstellte Finanz-Boutique mit Sitz in Zürich, die sich auf das Management von festverzinslichen Anlagen und deren Umsetzung durch Direktanlagen konzentriert. Neben Family Offices zählen institutionelle Anleger und Vermögensverwalter zur Kundschaft.

Zu Beachten: Investitionen in ein Produkt sollten nur nach gründlichem Studium des aktuellen Prospekts erfolgen. Fondsanteile können in verschiedenen Gerichtsbarkeiten oder für gewisse Anlegergruppen ungeeignet oder unzulässig sein. Die genannten Informationen sind weder als Angebot noch als Aufforderung zum Kauf bzw. Verkauf zu verstehen. Die historische Performance stellt keinen Indikator für die laufende und zukünftige Performance dar. Die Performancedaten lassen die bei der Ausgabe und Rücknahme der Anteile erhobenen Kommissionen und Kosten unberücksichtigt. Die Angaben dienen ausschliesslich Informationszwecken. Quelle für sämtliche Daten: Pilatus Partners AG.