Long-Short-Strategien generieren erhebliches Alpha – und haben sich als Allwetter-Strategien erwiesen.
Von Sal Naro, Portfolio Manager bei Lazard Asset Management
Die Weltwirtschaft hat sich schneller erholt als erwartet. Die Impfstoff-Entwicklung hat dem wirtschaftlichen Aufschwung den Weg freigemacht, was die unterbrochenen Versorgungsketten überfordert und einen Arbeitskräfte-Mangel verursacht. Das hat zur Folge, dass die Märkte auf eine erhebliche Inflation zusteuern, die sich in höheren Zinssätzen niederschlägt.
In einem festverzinslichen System mit rekordtiefen Coupons und langen Laufzeiten wird es unserer Meinung nach für traditionelle Long-Only-Strategien in Zukunft zu einer Herausforderung werden. Eine höhere Inflation führt zu einer Änderung der Politik der US-Notenbank (Federal Reserve, Fed), die die Zinssätze dauerhaft nach oben treiben könnte – etwas, das wir schon lange nicht mehr erlebt haben.
Nachfrage nach alternativen Anleihen steigt
Einfache Anleihenmathematik sagt uns, dass höhere Zinsen niedrigere Anleihenkurse bedeuten. Zudem bedeuten höhere Zinssätze, dass Anleger viel selektiver bei der Auswahl der Unternehmen sein können, die Kapital erhalten. Erschwerend kommen steigende Dividenden an Aktionäre und fremdfinanzierte Fusionen und Übernahmen hinzu, während die Renditen-/Kredit-Spreads aufgrund der beispiellosen Zentralbank-Liquidität seit einem Jahrzehnt auf einem historischen Tiefstand sind.
Wir sind der Überzeugung, dass dieses Zusammentreffen von Faktoren der Differenzierung und Streuung von Anleihen Auftrieb geben wird. Vor diesem Hintergrund wird die Nachfrage nach alternativen Anleihen immer deutlicher.
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Höhere Renditen und geringere Volatilität
Empirische Belege zeigen, dass Long-Short-Anleihen ein erhebliches Alpha generieren, das auf der Kompetenz der Manager und der thematischen Auswahl beruht, während sie gleichzeitig dazu beitragen, sich von den Haupttreibern traditioneller festverzinslicher Renditen – Laufzeit- und Inflationsrisiko – zu isolieren. Tatsächlich nutzen mehrere Anleger Long-Short-Anleihen im Rahmen ihrer Long-Only-Allokation, um die Diversifizierung zu erhöhen und sich gegen Zinsvolatilitäten zu schützen.
Starke Long-Short-Anleihemanager können eine mehr als doppelt so hohe Sharpe-Ratio bei High Yield-Indizes erzielen und so die risikobereinigten Renditen erhöhen, wenn sie einem diversifizierten Portfolio hinzugefügt werden. Die meisten Berater empfehlen eine Allokation von 10 bis 30 Prozent in liquide alternative Strategien, einschliesslich Long-Short-Anleihen.
Long-Short-Strategie
Eine attraktive Long-Short-Anlagestrategie zielt darauf ab, sich gegen Zinsvolatilitäten abzusichern, legt den Schwerpunkt auf den Erhalt des Kapitals, konzentriert sich auf liquide Investment-Grade- und High-Yield-Märkte und betrachtet die Welt der festverzinslichen Wertpapiere durch eine «Equity-Linse».
Das Ziel besteht nicht darin, in Carry oder Renditen zu investieren. Stattdessen sichern wir die Zinssätze ab und streben einen Vorteil durch frühzeitiges Engagement an, indem wir Investitionen vor Spread- und Preisänderungen tätigen, die von der Ertrags- und Bonitätsdynamik bestimmt werden.
Der Schwerpunk auf Fundamentaldaten im Anlagebereich ist die Grundlage einer echten «Allwetter»-Strategie. Dies hat sich in Zeiten rückläufiger Zinsen als starker Alpha-Generator erwiesen, ist aber in einem Umfeld steigender Zinsen, in dem Manager starke Anleihen von schwächeren Namen separieren müssen, die von der «alle Boote anhebenden Flut», profitiert haben, noch wichtiger.
Landschaft voller Möglichkeiten
Für die Zukunft sehen wir das Ende der «alle Boote anhebenden Flut», was einem notwendigen Wandel in der Denkweise der Anleger Platz macht. Um die Renditen zu steigern, muss man sowohl von den Gewinnern als auch von den Verlierern in der Branche profitieren und gleichzeitig höhere Zinssätze in Kauf nehmen. Halbleiter, Datenzentren, 5G, Gesundheitswesen, Infrastruktur und Industriewerte sehen wir in den kommenden Jahren als säkulare Gewinner.
Zu den herausgeforderten Branchen gehören der stationäre Einzelhandel, gewerblich genutzte Immobilien, Energie (insbesondere mit dem Aufkommen von ESG) und generell alle Branchen, denen es an Preisgestaltungsmacht fehlt, um die Kosteninflation an die Kunden weiterzugeben. Und hüten Sie sich vor Anleihen, die zur Finanzierung von Private-Equity-Übernahmen verwendet werden und Anleiheinhabern schwachen Schutz bieten.
Wir meiden Wertpapiere mit langen Laufzeiten und niedrigen Kupons, die besonders zinsanfällig sind, sowie Unternehmen mit schwacher Bonität, und versuchen gegebenenfalls einen Leerverkauf.
Sal Naro ist Managing Director & Portfolio Manager
bei Lazard Asset Management.
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